顾文军：评Canyon bridge收购Lattice 遭拒绝

来源：内容来自芯谋研究，谢谢。

这两天特朗普拒绝中国背景资本收购Lattice的事情被推上了风口浪尖。甚至有人认为美国已对中国资本的收购“关上了大门”。

其实收购Lattice被拒绝的结果早在预料之中，去年11月4日，芯谋研究就曾发表文章：《错误的时间，尴尬的标的，勇敢的尝试。 ---评Canyon Bridge资本收购Lattice半导体》，对收购Lattice是否能成功给出了最终看起来非常正确的分析和预测。

虽然我们之前凭借出色的分析能力做出了很多准确的预测，但这次准确的预测却不能体现芯谋研究的分析能力。本次收购，业内大多不看好。在Canyon bridge发起收购之前，由于FPGA是非常重要的战略领域，国内不少半导体基金曾经对Lattice 心有所属。也有很专业的半导体产业基金找过芯谋研究，评测Lattice是否有收购价值和收购成功的可能性。经过审慎的思考和评判后，专业基金都选择了放弃。

收购Lattice被否，加上是美国总统亲自否决，引起业界的诸多关注，也因此网上甚多风评，“中国半导体海外并购大门或正式关上”云云。芯谋研究并不认同这个观点。是的，中企海外并购热潮降温了，美国审批比以前更严格了。在三年前，中国出海并购至少能拿到一张“入场券”，基本都可以进入第二轮。现在情况有所不同，针对中国资本出海并购又增加了一个预审批，层层关卡，道道限制，过去是请君入瓮，现在是拒君门外。

但是中国并购还是有机会，我们认为以下三个要素决定了未来跨国收购的成败：

1、收购标的：价值、规模和应用领域

这是最关键的因素。待收购的公司或者资产，要看其核心价值、资产规模、应用领域等方面上是否敏感。

首先要看产业是否是核心产业，是否对美国具有重要的价值。芯谋研究及业界为什么认为Lattice的收购无法成功？因为 FPGA是很核心的领域，门槛很高，美国也只有少数几家。在Altera被Intel收购后，只有Xilinx、Lattice和Microsemi等硕果仅存的几家。在异构成为风潮，AI成为趋势的今天，FPGA资产一是稀缺，二是重要，三是战略。所以并购审批很难通过。也正是因为以上原因，收购之前芯谋研究曾多次表达过这个观点，也获得了业界的认可。

其次，规模也是个重要的判定因素。比如存储器大厂美光，尽管其应用主要在消费类领域，但是因为企业规模巨大，而且是美国硕果仅存的存储器公司之一，产业地位高，预计进行收购的审批难度也不容乐观。

最后，有一些应用是在军工上的。军工是可以剥离。但就FPGA及ASSP这个方向，产品的分离和资产的分割有难度的，整体剥离军工的过程十分困难。

所以在并购之前选择标的是最重要的，尤其是要远离那些国外同样稀缺、规模庞大、既有高端技术、又有军工客户的标的。

2、买方：国资、监管、管理团队

出资方的国资比例是CIFUS重点关注的话题。包括买方本身是否为国资，以及买方股东是否有国资背景。层层穿透后，实际控制人是谁，这是CFIUS重点核查的方向。当然，并非国资一律不能介入收购——亦庄国投主导收购了美国的设备公司Mattson，因为收购过程开诚布公，诚信透明，沟通得当，交易也得以成功通过审批并完成交割。

假如是基金出海并购的话，尤其是关注GP管理公司团队的背景。首先要看团队是否专业，还要看LP对GP管理的尺度，掌控尺度是否合适，控制权是否合理，基金管理公司是否有主导权等等。

比如收购的美国豪威和美国芯成，清芯华创和武岳峰资本都是专业的基金、专业的团队，而且在业内和国际上有较高知名度、较高的信誉，这也为成功通过股东会批准、CFIUS审批和资产交割打好了基础。

3、过程：操作的专业程度以及与CFIUS的沟通

其实在之前并购案例中也有不少失败是与操作失误有关的，其失败与自身判断失误、律师选择、准备不充分都有很直接的关系。

2014年后中国产业资本大发展，不少新设基金如雨后春笋般冒出来，也纷纷开始试探着出海“撒网打渔”。可惜我们大多数基金毕竟与KKR这种老牌国际基金有不少经验积累的差距，有很多案例纯粹是因为自身经验的不足，很多并购失败于“知己不知彼”，或者是“自身专业水准不足”，甚至是“对自己能力的估量不足”。其实半导体产业在海外是成熟的，别人积累了几十年，已经形成了专业的体系。如果希望与海外标的建立互信，就必须用专业的人，做专业的事，讲专业的话，从而才能更专业的进行沟通。

细筛以上三条，第一条是关键，第二条很重要，但第三也是决定成败的要素。三个关键点，如同鼎之三足，缺一不可。

并购不成也给我们提了一个醒，某些重要方向的并购的大门的确是关上了。美国白宫科技顾问委员会于去年出台了名为《持续巩固美国半导体产业领导地位》的报告，美国商务部部长普里茨克也指责中国资本会“扭曲市场、破坏创新生态系统”。可想而知，以后的并购环境会更加恶劣。

但是关上一扇门，并不代表关上了所有的窗户。其实今年已经有一例跨国并购案例完成了，是在EDA领域的一个美国公司。同时我们对华芯收购Xcerra公司一案依然持乐观态度。

更加深入的去思考这个事件，就像是芯谋研究之前阐明的一样，现在的失败案例更加证明了：“自己的问题，还是要自己解决。战略性产业，核心技术，只有靠自主研发，不要寄希望于一买了之。放弃幻想，回归现实。脚踏实地，自主研发。扶持国内产业为主，寻求国际并购为辅。这才是中国发展半导体的正道。”

我们必须认识到：

第一，现在很多标的其实经营不善，连年亏损，并且自身还要裁员，就算是买下来，能帮助他们扭亏为盈吗？君不见，之前私有化后的五家中概股半导体公司，到目前只有一家盈利。而老牌公司，文化差异更大，公司管理更难。同时目前国内对借壳上市，资本套利进行打击，就算是买下来后，“奇迹出现”，盈利了，但在目前的环境下也很难通过资本市场退出。收购有风险，出手要审慎。

第二，中央重视半导体产业以来，涌现出众多并购资本，其实大多没有做过半导体，对产业的理解不深，对国际并购的环境缺乏研究，往往高调宣布国际并购，看似“资本出击全线飘红”，其实更多是“无知者无畏”。众多资本尤其是非产业内的资本各自为战，在不了解国际产业情况，国际并购政策的背景下，盲目并购，高调行事，不仅自己碰壁，还加大了国际上对中国的担心，给后来者挖了坑埋了雷。

在众多收购碰壁后，国内的资本要清醒了。并不是有钱就能完成收购，何况标的是国家战略、核心技术。安安心心扶持国内产业，踏踏实实支持国内发展，脱“虚”向“实”，这才是众多产业基金该做的事情。

第三，对中国产业来说，要更加清醒认识到战略产业的核心技术是买不到的，不要寄希望于一买了之，走捷径。这个失败对于业界统一凝聚共识，注重自主研发这是个好事。我们必须要放弃幻想，放弃捷径思维，回到自主研发，支持国内产业，踏实做技术的正道上来。

其实国内企业已经做的相当不错了，莫要迷信国外的和尚会念经，中微和北方华创就是很好的案例。芯谋曾提及，中微半导体近年就做的很好，并且今年中微在MOCVD市场上大获丰收，公司业绩暴涨，全年盈利，形势喜人。再如北方华创等其他设备企业，也受益于LED市场的发展，增速可观。这比收购爱思强等衰落的国际公司更令业界鼓舞。

我们需要清醒的认识到：海外并购的大门没有关闭，但是的确是在收紧。本土产业要真的自强自立，国内公司如站稳了脚跟，美国的收购大门也自然会慢慢打开。